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通胀下行的两点隐忧

www.web-on-sale.com2019-07-18
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  6月当月CPI 2.7%,持平于前期。其中食品类同比8.3%,前值7.7%,为推动CPI的主要力量;非食品1.4%,较前值下降0.2个百分点;核心CPI 1.6%,与前值持平,自去年以来呈现微弱下滑局面。

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  从细分想来看,6月当月鲜菜价格有明显回落,但猪肉带动下的畜肉类仍然保持高位,受非洲猪瘟影响,预计下半年生猪供给压力不减。此外,收到天气(运输不便利)因素影响,当月鲜果价格同比42.7%,远高于前期的26.7%,其它各分项变化不大。我们认为,与畜肉类不同的是,鲜果和蔬菜属短期因素,后续存在较大回落空间。

  正如我们年初所讲,对于通胀数据来说,今年PPI的威胁要远大于CPI 。2019年6月PPI当月同比0%,前值0.6%;其中,生活资料同比0.9%,没有变化,而生产资料当月同比-0.3%,较前值回落了0.9个百分点。

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  从行业细分来看,6月当月同比较前期下滑最多的是石油和天然气开采业,当月-1.8%,前值 6.7%,与近期原油价格承压有关;其次是石油和煤炭加工,当月-1.9%,前值2.3%。特别地,黑色金属和采矿业当月同比提升明天,当期值为18.5%,较前值提升了4.3个百分点。

  之所以认为PPI比CPI重要,是因为我国传统僵尸企业往往位于国民经济上游,这些企业需要商业银行不断“输血”才能维持不倒。PPI作为上游企业产成品价格,是决定企业利润的重要因素。如果PPI连续走低甚至为负,将令上游企业利润大打折扣,尤其是加大僵尸企业的债务负担。在僵尸企业杠杆率高位的前提下,极易形成“债务通缩陷阱”。一方面加大偿债难度,违约风险叠加,另一方面商业银行处于避免坏账角度考虑,又不得不加大“输血”力度,这就需要从正常企业抽走资金。正常企业生产经营可用资金减少,经济总量难以提升。由于杠杆率=负债/GDP,分子不变,分母难以扩大,势必限制了去杠杆效果。

  除了“债务通缩陷阱”以外,下?肽晖ㄕ偷脑て诨芈浠够岽词导世实淖吒撸又仄笠蹈旱#嚎悸敲謇?=实际利率+通胀率,在名义利率保持稳定的假设下,通胀率的下降意味着实际利率的走高,即是说,如果央行不降息,则企业负担(尤其是上游企业负担)会明显加重。如此一来,央行面临两个选择:一是在世界货币政策普遍面临宽松拐点的时点下,跟随降息,但这样做的弊端非常显著传统货币政策影响范围“大而广”,降息的受益方往往是地产部门和金融部门。且传统降息具有金融加速器效应,存在传导时滞,容易被放大,极难做到精准调控。因此,第二个选择的可能性更大降准。当然,也可以采用新型货币政策手段,针对某一类企业(通常是制造业、小微企业)降息,这样可以做到精准滴灌,避免资金向地产和金融领域的过度分流。当然,2019上半年也曾出现过非金融企业拿到贷款后不用于生产,而是转为投资地产、金融资产的事例,这需要更为严苛的监管规范。

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